21世纪经济报道记者唐韶葵 上海报道
“几乎每隔两三天都有围绕REITs话题的大小研讨会。”这是中国REITs联盟理事、戴德梁行高级董事顾悦如最近的工作常态。近期公募REITs底层资产扩容与常态化扩募，成为业内热议的话题。
3月24日，国家发改委发布《关于规范高效做好基础设施REITs项目申报推荐工作的通知》，提出支持消费基础设施类资产纳入REITs试点范畴，并对准入标准、审核流程和回收资金用途进一步优化。这意味着，百货、购物中心等四类商业房地产终于成为公募REITs的底层资产。
顾悦如认为这是一次跨越式的突破。他在接受21世纪经济报道记者专访时透露，目前产业界对发改委关于基础设施公募REITs的与时俱进调整持拥抱态度，认为恰逢其时，反应非常正面。
顾悦如指出，对于开发商而言，显而易见的好处是，借由此次我国公募REITs扩容到消费类资产，项目发起人（原始权益人）可以盘活存量商业，用好基础设施REITs净回收资金投入到更多、更好的商业项目建设与孵化中。未来市场上将继续不断地涌现出这类市场化运营的成熟优质商业载体，继而提振消费、拉动内需。反过来，广大机构投资者与普通投资者也是受益方，大家都有机会参与并分享到这类核心商业资产的持续经营红利。此外，合格的境外机构投资人或者是产业投资机构，可以通过QFII基金，参与到针对中国基础设施公募REITs战略配售投资中来。
顾悦如
又一次跨越式突破
《21世纪经济报道》（简称《21世纪》）：自2021年6月正式启动试点以来，公募REITs已在产业园、仓储物流、租赁住房等领域试水，从效果来看，其对存量不动产的盘活作用如何？市场反响如何？
顾悦如：试点以来，公募REITs规模达到逾900亿元，项目涵盖智能制造产业园区、高标准仓储物流、保障性租赁住房、清洁能源、污水处理、收费公路、新能源等多种资产类型，分布在京津冀、长三角、粤港澳等有示范意义的国家重点区域。考虑到投资倍数效应，预估可带动新增有效投资约5000亿元，重点投向科技创新、绿色发展和民生等基础设施补短板领域。未来随着公募REITs扩募项目的成功发行，公募REITs盘活资产的作用更将加倍显现。
基础设施公募REITs项目上市以来，产权类资产总体保持平稳有序地运行，平均涨幅约超过20%，日均换手率约为2%。具体来看，上交所最新两单扩募项目，其首发的华安张江光大园REIT以及中金普洛斯仓储物流REIT，自2021年6月以来更是取得了30%左右的喜人涨幅，充分体现了资产配置价值。
《21世纪》：我国公募REITs底层资产的体量有多大？
顾悦如：据业内分析，目前零售类项目存量巨大。戴德梁行研究部的数据显示，截止到2022年四季度，全国16个重点城市高品质零售物业存量达1.02亿平方米，四个一线城市的高品质零售物业存量达4,650万平方米。保守来看，单单消费类基础设施就有万亿级别的总规模体量。
一般而言，发达国家和地区公募REITs通常占比仅2%，而中国的市场空间也非常大。据机构评估，国内基础设施资产规模约有130万亿，如果以大约1%能上市为基础，则会有1.3万亿的市场空间，而目前市场规模仅有900亿。
《21世纪》：相比成熟市场，我国公募REITs在商业不动产的扩围，存在哪些机遇与障碍？
顾悦如：现阶段，我们认为将基础设施资产类型拓宽试点到商业不动产，恰逢其时。我们看到有大量市场化运营程度极高的商业资产，不仅区位优势显著，位于一二线城市的核心商圈，而且对该城市恢复和扩大消费、改善消费条件、创新消费场景等多方面起到重要承载作用。
存在的障碍，借鉴保租房基础设施公募REITs发行经验，项目发起人需要做好商业开发运营业务与其商品住宅开发销售业务的完全剥离，即消费类基础设施底层资产与销售型商品住宅资产完全隔离。
试点阶段我国基础设施领域同一REITs一般只包含一个类别的底层资产，例如消费类就仅涵盖百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目。而以新加坡为代表的成熟海外REITs，房地产信托资产包的底层资产更加综合与多元化，例如单单一个凯德中国信托（Capitaland China Trust，CLCT），囊括了中国一二线城市的零售、办公与仓储物流园资产。试点阶段，对底层资产的成熟稳定运营有着一定门槛。
以购物中心为例，建议原始权益人在首轮招租完毕后，经历一轮商铺调租和续租之后的稳定经营期，待达到85%满租率再通过公募通道退出。
如今公募REITs现金分派率降到了3.8%也是有意义的，这意味着更多物业都能触达这一底线。现在有了具体的载体，这个工具对房企战略规划的实现、盈利水平的提高、经营管理水平的改善等等方面都有好处。
《21世纪》:资产估价在公募REIT发展过程中的作用是怎么样的？
顾悦如：公募REITs的推出，不仅给商业地产开发商提供了运营与变现思路，还是收并购之后资产变现的重要渠道，这当中，价值评估会影响到现金回报率等一连串指标，也关系到与账面价值的关系以及出表的利润空间。
从2021年试点伊始，戴德梁行大中华区估价与顾问团队已经有幸参与了13单公募REITs的估价与市场研究，含GLP、京东等全部四单物流类产品和北京、深圳、上海华润已发行的4单保租房公募REITs中，这3单也是戴德梁行参与的。此前，公司估价部门已经参与170多单房地产资产证券化类REITs和CMBS，以及服务新加坡、香港的公募REITs市场。
公募REITs启示
《21世纪》：对于企业而言，相比其他表外融资，公募REITs成本或许更高，这会影响REITs在国内的发展吗？
顾悦如：我们一直强调基础设施公募REITs盘活存量资产的作用，实际上是一种基础设施投资的退出路径而不是融资工具。相较于公募REITs发行成本而言，对于原始权益人更大的意义是在于，这是一个规则明晰、渠道畅通的成熟资产退出通道，为该权益人（企业）继续深耕具体大类资产，提供了充足的市场化资金。
《21世纪》：除了资产质量，底层资产的运营和管理能力也很重要。若扩展到商业地产市场，公募REITs对资产管理人的能力和素质有哪些要求？公募REITs的扩围，将倒逼开发商做出哪些调整和改变？
顾悦如：从2021年试点伊始，我们就指出基础设施的运营和管理能力是市场上极为稀缺的能力与资源。同样的，商业资产管理人需要有能力在持续提升资产运营表现或者是商业综合坪效，同时进一步优化和降低运营费用与支出，进而提升运营效率、提高资产回报率。因此我们建议管理人可借助智慧化、数字化管理手段，实现运营转型升级。
借鉴保租房基础设施公募REITs发行经验，房地产开发商也就是项目发起人，需要做好商业开发运营业务与其商品住宅开发销售业务的完全剥离，即消费类基础设施底层资产与销售型商品住宅资产完全隔离。
